背景:2004年4月8日,第一百貨和華聯(lián)商廈的董事會分別公布了關(guān)于"第一百貨吸收合并華聯(lián)商廈"的預(yù)案。以第一百貨為合并方,華聯(lián)商廈為被合并方,區(qū)別非流通股和流通股分別設(shè)定兩個折股比例,非流通股折股比例為1:1.273,流通股折股比例為1:1.114；合并完成后華聯(lián)商廈的資產(chǎn)、負債和權(quán)益并入第一百貨,華聯(lián)商廈的法人資格將被注銷。如果此方案獲得批準, 將開創(chuàng)我國證券市場上市公司之間換股合并的先河。

    過去的折股比例確定方法我國《公司法》第184條規(guī)定:"公司合并可以采取吸收合并和新設(shè)合并兩種形式。一個公司吸收其他公司為吸收合并,被吸收的公司解散。兩個以上公司合并設(shè)立一個新的公司為新設(shè)合并,合并各方解散。"而吸收合并的方式又分為購買合并和換股合并兩種。我國的吸收合并案大多采用了換股合并的方式,這種方法無須大規(guī)模融資就能實現(xiàn)企業(yè)的資產(chǎn)整合和規(guī)模擴張,并且在會計處理中由于使用了權(quán)益聯(lián)營法可獲得較高的財務(wù)報告收益。除原水股份與凌橋股份的換股合并失敗外,我國大部分的換股合并都取得成功,原因是它們都不涉及上市公司之間的合并。
    資料顯示,1999年,原水股份與凌橋股份兩個上市公司之間的換股合并由于種種原因而導致失敗。其一是雙方股份、資產(chǎn)、收益情況全部"倒掛"------被收購方股本大、凈資產(chǎn)高,而收購方股本小、凈資產(chǎn)低。如下表:
    表1:原水與凌橋的股本結(jié)構(gòu)及每股價值比較(股本單位:萬,每股單位:元/股)
    公司名稱總股本流通每股市每股每股
    a股場價格凈資產(chǎn)內(nèi)在價值
    (被收購方)原水股份171308.625561.17.52.582.58
    (收購方)凌橋股份23660312013.11.912.23
    另外一個重要原因則是沒有區(qū)分非流通股與流通股,簡單的運用了非上市公司之間換股合并采用的每股成本價值加成法來確定折股比例,即以合并方經(jīng)會計師事務(wù)所審計的,合并基準日的每股凈資產(chǎn)為合并雙方的成本價值,并根據(jù)預(yù)期增長加成系數(shù)來確定折股比例的一種方法。
    注:加成系數(shù)的確定需要考慮未來增長等多種因素
    以原水股份、凌橋股份合并案為例。兩公司屬同一行業(yè),成長系數(shù)也相當。以1999年12月31日合并基準日的兩公司每股凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)計算出來的折股比例為1.396∶1,即每1.396股凌橋股份換取1股原水股份。這意味著凌橋股份二級市場股價要下降到原水股價的75%左右,如果原水股價保持7.5元不變,則凌橋股份股價須由13.1元下降到5.63元才合理,下降幅度達50%,這必然造成凌橋股份流通股股東利益大受損失。這個案例失敗的原因表面上看是由于雙方二級市場股價倒掛造成的,其實其深層次的原因在于沒有考慮流通股與非流通股股東之間不同的利益要求,更加沒有考慮到雙方盈利情況的差別。
    本次折股方法的演繹正是有了原水、凌橋的前車之鑒,百聯(lián)在此次合并方案設(shè)計上顯得極為謹慎。為了平衡流通股和非流通股股東的利益,第一百貨對華聯(lián)商廈的吸收合并中非流通股和流通股折股比例分別為1:1.273和1:1.114,我們可以從以下幾方面對這種折股方法及其結(jié)果進行分析驗證。